今日，中金公司（以下简称“中金”）发布研报认为，受益于全球经济贸易变革、地缘政治变动带来的周期性机遇（航运）；经济弱复苏下量增价稳，可产生稳定现金流的高股息防御性资产机遇（公路、港口）；上下游整合带来中游（物流赛道）集中度提升，2020年至今A/H股交通运输板块分别跑赢大盘19/24个百分点。站在全球视角展望2024年下半年，中金公司重点推荐出口链物流及航运投资机遇。而2024上半年的航运表现持续亮眼。年初至今（2024年6月21日），A股航运上涨39%，H股上涨46%，为表现最佳细分板块。

在红海绕行叠加欧美需求强劲下，高运价有望持续至三季度旺季，而随四季度新船交付和旺季需求减退运价或有回调风险，看好集运短期向上弹性；持续看好油运周期向上，供给端逻辑增强补库潜在需求待释放，期待旺季弹性。中金认为干散周期有望来临，建议把握左侧布局机会。

图表1：A/H股交通运输行业细分板块2020年以来历年涨幅表现

注：2024年数据统计截至2024年6月21日 资料来源：Wind，中金公司研究部

图表2：2024年初至今交运板块涨幅表现

注：统计截至2024年6月21日

资料来源：Wind，中金公司研究部

展望下半年，中金建议把握出海及航运两大投资趋势：

1）航运业未来面临的波动或进一步增加，而其中对全球经济变化弹性更高、具备一定稀缺资源属性的板块或有一定机会，看好集运短期向上弹性，红海绕行叠加欧美需求强劲下，当前高运价有望持续至三季度旺季，而随着四季度新船交付和旺季需求减退运价或有回调风险。持续看好油运周期向上。干散货航运周期有望来临，建议把握左侧布局机会；

2）空海运供需短期仍偏紧，长期物流商协同制造业出海逻辑持续演绎。

航运：集运短期高弹性，油运期待旺季表现，干散货建议左侧布局

中金表示，在金融危机后的十多年间，航运板块逐步恢复了活力，2020年其供需关系已趋向稳定。之后随着需求端的多样化驱动，集运和干散货油运市场相继展现出繁荣态势。当前，受供需格局的分化的影响，不同航运板块的基本面周期位置各有差异。集运板块短期内面临供需失衡，但长期来看，随着新船运力的增加和需求减弱，预计未来一两年供给端压力将持续存在。而油运板块则受益于紧供给逻辑，预计其未来三年将维持高景气行情。干散货板块同样具备供给端紧张逻辑，随着供给的进一步消化和潜在需求的增长，预计也将迎来一个景气周期。

而航运业作为一个全球性的服务行业，其受全球经济贸易格局和地缘政治变化的影响尤其明显。在当前全球贸易网络重构和地缘政治风险上升的背景下，航运业面临的波动性可能进一步加剧。然而，对于那些对全球经济变化具有高敏感性和具备稀缺资源特性的板块来说，却蕴含着一定的机遇。中金建议关注受益于全球贸易网络变化而货量增加的集装箱板块；供给端紧张，具有“类避险”属性的油轮板块；以及对海外需求敞口逐步提升的干散货运输板块。

图表3：环保因素对于供给存在限制：存量运力或降速航行，新船订单面临燃料技术路线的不确定性

资料来源：IMO，中金公司研究部

图表4：在手订单与运力之比：全球船队平均仅为10%，但不同船型分化明显，集装箱船新船压力大

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

上半年供需短期错配下远洋航线运价大幅上涨，短期三季度旺季高运价有望持续，集运公司全年盈利及分红确定性提升。受多重因素影响，包括红海绕行、欧美消费需求激增和关税前的“抢运”行为导致运输需求超预期，短期供需错配下运价大幅上涨。导致运价大幅上涨。截至2024年6月21日，SCFI欧线运价为4,336美元/FEU，美西线运价为7,173美元/FEU，同比上涨分别上涨436.6%/494.3%，较2019年分别上涨319.0%/505.6%。

目前，船只绕行红海的策略仍在继续，中金预测这一趋势可能将持续至2024年全年。当前较高水平运价有望持续到三季度旺季，然而，随着旺季过后欧美地区需求的回落，以及新船下水，运价或下调。今年集运运价的上涨提升了板块内公司的盈利和分红预期。虽然短期内运价仍有进一步上涨的潜力，但我们仍需密切关注欧美地区旺季需求的变化以及即期运价的表现。

东南亚市场运价受益于远洋航线高景气运价上涨，内贸运价淡季相对疲软。截至2024年6月21日，SCFI东南亚航线运价为739美元/TEU，同比上升350.6%，较2019年同比上升427.9%。东南亚市场的运力调配导致区域内运力供给减少，同时大船跳港和港口拥堵现象也进一步加剧了东南亚区域内支线运力的短缺。尽管当前是亚洲区域内的传统淡季，但运价淡季不淡。随着四季度亚洲区域内市场旺季的到来，预计运价将有可能进一步上涨。此外，尽管内贸集装箱船运价在淡季出现回调，但远洋航运市场的高景气度导致部分内贸船舶被调配至远洋市场，这可能为后续运价提供一定的支撑。

图表5：远洋集运运价同比大幅上涨

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

图表6：过苏伊士运河集装箱船数量

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

图表7：抵达亚丁湾集装箱船数量

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

油运供给端逻辑持续增强，看好未来几年周期向上。根据Clarksons的数据，2024/2025年原油海运吨英里需求增速分别为+3.2%/+2.5%，供给增速为+0.2%/+1.0%；成品油海运吨英里增速分别为+7.0%/-1.3%，供给增速分别为+1.8%/+4.9%，在供需差催化下，油运周期有望持续上行。

供给端逻辑仍强：目前航运市场的新增供给有限，主要用于替换老旧船只，特别是VLCC船型的运力增速最低。随着船队老化、环保规则加强以及欧美对受制裁国家油品运输监管的强化，预计船舶拆解速度将加快，进一步减少有效运力供给。同时，由于船厂产能限制和新船价格高昂，短期内新船下单的运力可能相对有限。

需求端补库需求为潜在期权，运距拉长提供长逻辑：石油消费需求保持稳步增长，当前欧洲原油及成品油库存仍低于历史均值，后续存在潜在的补库需求。此外，受地缘政治及炼厂开工项目影响，油品贸易及运输格局持续改善，为海运周转需求提供长期增长逻辑。

近期淡季运价回调，但运价均值同比抬升，反映周期持续向上。近期油运市场虽处淡季，但VLCC及MR船运价同比显著改善，反映供需关系改善。预计下半年中小油轮和成品油轮运价将受益于运力缺口维持高位，四季度旺季后运价有望大幅上升。

图表8：BDTI-VLCC运价

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

图表9：太平洋地区MR船运价变化

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

干散货航运周期来临，把握左侧布局机会。干散货运价年初至今同比显著改善，截至2024年6月20日，BDI运价同比上升80.8%，淡季仍维持强劲。预计未来三年干散货船舶供给端逻辑逐年增强，需求端小宗散货增长较快，大宗铁矿石煤炭受益于全球需求带动，其中小宗散货供需格局更优（老船比例更高且需求增长更快）。根据Clarksons基准假设，2024年干散船供给/需求增速为+2.9%/+2.4%，2025年供给/需求增速为+2.4%/+1.6%，但环保因素导致有效新增运力供给增速较低。

船厂受限、老船多，干散货船舶供给增长缓慢：根据Clarksons数据，2024-2026年交付运力占年初运力比分别为3.5%/3.2%/2.4%，增速相对较低。一方面，船厂产能限制新造干散货船舶交付，多数2024年订单将延至2026年后；新船主要用于老船替换，特别是灵便型船舶中老船比例高。另一方面，环保要求趋严下，航速下降可能降低有效运力增速。

小宗散货需求受益于全球经济回暖，铁矿需求待激活：Clarksons预测2024/2025年干散货海运周转量同比+2.4%/+1.6%，其中铁矿需求持平，小宗散货同比+4.3%/+3.3%。小宗散货需求与全球经济增速相关，铁矿需求受国内地产影响较大，依赖程度有所下降，但国内制造业回暖和钢材及“新三样”（新能源汽车、锂电、光伏）出口增加有望支撑铁矿需求。未来新铁矿石供给可能拉长运距，增加周转量需求。

港口：看好具有区位优势、盈利及现金流稳健标的

年初至今中国进出口贸易增加带动港口吞吐量提升，持续看好成长性及稳健性两条投资主线下的核心标的。1-5月份全国货物进出口金额为同比增长6.3%，其中出口总额同比增长6.1%，进口总额同比增长6.4%。受进出口贸易增长拉动，1-4月份沿海主要港口货物吞吐量同比+4.6%，其中外贸货物吞吐量同比+9.4%；1-4月份沿海主要港口集装箱吞吐量同比+8.9%，我国八大集装箱港口中外贸集装箱货物同比+9.5%，内贸集装箱货物同比+5.5%。中金认为，全年港口吞吐量同比有望实现高增长。